上个月，以色列3D打印厂商Nano Dimension签了个意向书，打算跟一家AI健康公司Infinite Epigenetics合并，整个交易估值8.9亿美元。

你想想看，这要是成了，那基本等于说Nano在3D打印领域十年的折腾就算正式结束了，转头搞医疗AI。

交易还没最终定下来，有30天的独家期来做尽职调查和谈最终协议，这个协议还需要董事会、股东和监管批准。

之后窗口期关闭了，而且跟维权投资者Murchinson Ltd.达成和解后，负责谈这个交易的董事会已经被换了。

其实这个转型不是突然的，酝酿好多年了。

对于一直关注Nano Dimension的人来说，这次动作其实早有预兆。

这家公司成立于2010年代初，最初靠一个「工厂进盒子」的概念推销自己，就是那种按需打印电路板的紧凑桌面系统。

就像在2016年对3DPI主编的讲话中，Nano Dimension的联合创始人解释了那种被我们称为「不寻常融资方式」的逻辑。

他给出的理由很务实，虽然当时听着不太传统。

传统融资渠道早就关了。

联合创始人Simon Fried当时说，先进硬件、复杂软件和纳米化学这三样加在一起，对天使投资来说盘子太大，对风投来说又太冒险。

公司最后找到愿意支持的私人投资者，但条件是必须以上市公司来运营，这样才能给他们一个流动性退出的条款。

所以他们选择了2014年在特拉维夫证券交易所做反向合并。

反向合并就是用一家上市公司当工具进资本市场，而不是走传统IPO。

这招在2010年代初跟中国公司涌入美国交易所那波浪潮紧紧绑在一起，后来就不流行了。

SEC回应的方法就是收紧上市规则，暂停几十家公司交易，还向散户投资者发了正式警告。

结果到了2010年代中期，反向合并的公司数量稳住了，这还引来了2016年3DPI的好奇。

对Nano Dimension来说，他们在纳斯达克多次发行ADS，攒下了巨额现金储备。

到2021年第一季度，他们手里有14.7亿美元现金和等价物，但季度收入只有81.1万美元。

这笔钱自然引起了注意，2022年1月，多伦多维权投资基金Murchinson Ltd.披露持有Nano的少数股权，然后就开始推动董事会层面变革。

Murchinson的干预让关于Nano战略和现金储备控制权的争议更激烈了。

随后Nano扩大了收购活动，声称要整合碎片化的增材制造市场。

公司当时说自己资产负债表让它处于理想位置，能在高度碎片化的市场格局里当整合者。

在前CEO Yoav Stern领导下，Nano Dimension成了增材制造领域最激进的整合者之一，还曾经发起对Stratasys的敌意收购，但没成功。

最后，通过收购Desktop Metal、Markforged和Fabrica，他们构建了一个涵盖电子打印、微尺度制造和工业金属系统的产品组合。

这种整合策略赌的是规模能验证有机增长没能实现的东西。

但说实话，到最后也没能搞出一个持久的整合集团。

Desktop Metal进入了破产程序，而Nano出售或停掉了包括Fabrica在内的多项业务和产品线。

他们还同意把大部分Markforged卖给Stratasys，但这交易还没完成。

所以，Nano Dimension准备退出3D打印了。

最新的公告是2026年6月15日发的，之前他们做了几个月的战略评估，看了大概20家不同行业的公司。

最后选了Infinite Epigenetics，认为这是创造长期价值最引人注目的路子。

Nano董事会判断，慢性病诊断市场超过900亿美元，比继续在增材制造领域扩展带来的机会大得多。

当时Nano的CEO David Stehlin直接说了，Infinite Epigenetics是我们提升股东价值最具吸引力的机会。

这家公司满足我们找的关键条件，比如有能产生收入的可验证技术平台，庞大且在增长的可寻址市场，世界级客户和合作伙伴，以及强大的领导团队、经验丰富的董事会成员和非常成功的投资者。

从激进整合者到完全退出，这个转变挺让人震惊的。

董事会自己的话明确说明了原因。

6月16日发的后续新闻稿指出，慢性病诊断市场超过900亿美元，远超3D打印行业。

这相当于直接比较了两个行业的机会，对于一家多年来押注增材制造增长的公司来说，这种比较很直接。

当然，这交易不是没内部摩擦。

Murchinson认为拟议的合并就像没有赎回权的SPAC，会把Nano的现金和上市地位以不利条件交给一家私人公司，稀释现有股东。

作为回应，Nano为自己的评估过程和目标公司辩护，指出Infinite Epigenetics的运营资质，比如有CLIA认证实验室，从2020年以来收集了超过12万份表观遗传样本，有超过7500家医疗提供商网络，还有跟哈佛、耶鲁、杜克和斯坦福的研究合作。

董事会引用Exact Sciences和Tempus AI作为公开市场可比公司，认为这些展示了诊断模型的商业潜力。

Murchinson要求召开临时股东大会，升级行动，想替换Nano董事会多数成员，直接挑战拟议交易。

7月9日，在预定7月31日临时股东大会之前，Nano董事会发了股东信，认为Murchinson推动替换五位董事中的三位，实际上会让他们控制整个董事会，因为三个被要求撤换的席位中有两个最初是Murchinson自己的提名人。

信里还披露了来自Tang Capital的一个未经请求的全现金竞争报价，这个报价是在Infinite Epigenetics公告后收到的，为当前合并计划增添了第二条潜在路径。

这场斗争从没进入投票阶段。

7月20日，Nano和Murchinson宣布和解，7月31日的临时股东大会取消，四位董事辞职，包括David Stehlin（他曾公开支持Infinite Epigenetics交易作为董事会最佳选择）、Robert Pons、Joshua Rosensweig和Andy Sriubas。

取而代之，Nano任命了Murchinson的三位提名人，分别是Paul Fruchthandler、Moshe Rozenbaum和Eliezer「Eli」Tarlow。

次日7月21日，重组后的董事会任命Rozenbaum为临时CEO，Phillip Borenstein为董事会主席，公司措辞转向「业务连续性」和对「战略优先事项」的重新评估，而不是重申Infinite Epigenetics交易。

随着Stehlin离开，Murchinson一致的董事会和CEO到位，Infinite Epigenetics合并是否按原条款进行，或者重新谈判，或者让位于竞争对手Tang Capital的报价，现在还是个悬而未决的问题。

我们再看看原始交易条款。

与Infinite Epigenetics的拟议合并，看起来跟之前收购的财务逻辑差不多。

从结构上看，这个交易也会把Nano Dimension的公开上市地位和剩余资本重新部署到一家私人医疗保健公司，在经济上有点类似于反向合并，尽管不是传统SPAC交易。

根据6月最初提出的条款，合并后的公司将在纳斯达克以代码「IEAI」交易，并以Infinite Epigenetics名义运营，预计由Infinite Epigenetics联合创始人兼CEO Dr. Matthew Dawson领导合并实体。

根据条款书，分配给现有Nano股东的股权将使用Nano在交割时的估计净现金加上20%溢价计算，合并实体预计持有超过4亿美元现金。

Nano剩余的增材制造资产将放入清算信托，股东将获得处置这些资产所得的任何或有价值权利。

但是，随着谈判这些条款的董事会已经被替换，而且Murchinson一致的新董事会还没有重申Infinite Epigenetics交易，这些条款应该被视为临时的，不是当前状态，特别是考虑到Tang Capital的竞争性全现金报价还在考虑中。

其实，把公开上市地位和大量现金重新部署到新业务，在3D打印行业不是没有先例。

这个行业看到这种资本市场操作手册的相关版本已经超过五年了。

这一浪潮始于2020年和2021年，当时SPAC合并成了增材制造公司上市的主要途径。

Desktop Metal与Trine Acquisition合并，2020年12月上市，筹集了5.8亿美元。

逻辑很简单，利用空白支票公司的上市地位和资本加速增长。

随后几年，对3D打印公司的投资占据了近110亿美元的SPAC交易。

Markforged、Velo3D和Shapeways都遵循了相同路线，通过SPAC进入纳斯达克和纽交所，不需要传统IPO。

但长期结果往往远低于这些公司上市时呈现的估值和增长预期。

Shapeways被退市，Desktop Metal申请破产，Markforged以1.15亿美元被Nano Dimension收购，仅为其上市时估值的一小部分。

SPAC时代通过空白支票公司将私人公司带入公开市场。

现在出现的是它的镜像。

那些董事会认为其原始业务提供的前景不如完全不同行业机会的上市公司。

Nano自身董事会的动荡，在其医疗保健转型宣布仅一个月后发生，提醒我们这种镜像操作有其自身版本的SPAC时代的不稳定性。

对工具的控制权，而不仅仅是其目的地，仍然存在争议。